CRN — Cairn Homes plc

Raport deep-value: CRN — Cairn Homes plc (REFRESH)

Data: 2026-09-03 · Preț: … (LSE, CRN.L, închidere 2026-09-02) ≈ … (GBP/EUR 1,1631) · Market cap: ≈…M / …M · EV: …M (net debt H1 2026 …M) · Bursă: London Stock Exchange (listare secundară) + Euronext Dublin (primară, C5H.IR) · Sector: Consumer Cyclical / Residential Construction (homebuilder irlandez) · ISIN IE00BWY4ZF18

Regim REFRESH. Analiza de referință e din 2026-07-26 (verdict: INTERESANT, 68,3% GBL). Triajul mecanic deep_delta.py a cerut reluarea pentru 2 falsificatori neverificabili (marja operațională, creșterea de venit) — ambii aveau nevoie de o raportare nouă ca să poată fi testați. Acea raportare a apărut între timp: rezultatele interimare H1 2026, publicate 2026-09-02, prima situație financiară completă a companiei de la teza de referință încoace.

Ce moștenesc explicit din raportul din 26.07.2026, fiindcă nu s-a mișcat nimic material: istoricul companiei și structura afacerii (fondare 2014, IPO 2015, model de homebuilder integrat), analiza moat-ului (duopol cotat cu Glenveagh într-o piață de 434 constructori, parteneriate LDA, lipsa unui switching cost real), track record-ul de alocare a capitalului 2019-2025, structura de guvernanță și auditorul (EY), riscul de politică publică irlandeză ca temă, și rezoluția coliziunii de simbol (CRN = Cairn Homes, CRN.L; compania NU depune la SEC — nu există CIK, deci pasul EDGAR nu produce dosar, sursa primară sunt RNS-urile/rezultatele companiei + yfinance).

Ce re-derivez integral, fiindcă depunerea nouă a mișcat faptele: puntea de FCF (acum pe cifre reale H1 2026, nu pe o conversie presupusă), baza de owner earnings, toate cele cinci modele de evaluare, simularea Monte Carlo, capitolul de calitate a câștigurilor (O’Glove) și cel de profil CEO (Thorndike) — ultimele două lipseau complet din raportul de referință și sunt scrise aici de la zero.

Mișcarea de preț (… → …, … în 38 de zile) e context, nu teză. Nu construiesc nimic pe ea; o folosesc doar acolo unde contează aritmetic — la marja de siguranță.

⚠️ Monede DIFERITE. Cairn raportează în EUR, acțiunea cotează la Londra în GBp (pence). Toate valorile intrinseci de mai jos sunt calculate în EUR și convertite la GBp cu fx = 0,011631 (EUR per 1 GBp, adică GBP/EUR 1,1631 la 2026-09-03). Am re-verificat de data asta și indicatorii yfinance: trailingPE …x, priceToBook 2,02x și bookValue …/acțiune sunt corecte și consecvente (book value exprimat în GBP, nu EUR) — nu repet avertismentul de eroare P/B din raportul precedent, care viza doar enterpriseValue. EV corect recalculat manual: …M, nu cifra din yfinance.

Sinteză executivă

Rezultatele H1 2026 (publicate 2026-09-02) au făcut exact ce trebuia ca să se poată tranșa teza: au transformat două afirmații neverificabile în fapte măsurate. Rezultatul e asimetric — una dintre ele s-a confirmat spectaculos, cealaltă s-a rupt.

Falsificatorul de volum a ținut, și cu marjă. Venitul H1 2026 a fost …M, … față de …M în H1 2025, pe 1.139 unități livrate (… față de 708). Profitul operațional a urcat …, la …M; profitul înainte de impozit …, la …M; EPS de bază …, la 9,3 cenți. Ghidajul FY2026 a fost ridicat pentru a doua oară în șase luni: venit ~… (de la intervalul …-1,08mld) și profit operațional ~…M (de la …-185M), cu ROE ghidat urcat de la 16,5% la 17,0%. Order book-ul e la 5.020 unități / …, cu peste 900 de unități mai mult decât anul trecut, iar vânzările forward (3.881 unități / …) acoperă de 3,0x investiția în WIP. Ramp-up-ul de … output pe 2026-2027 nu mai e un ghidaj — e o livrare în curs.

Falsificatorul de marjă s-a rupt. Teza de referință spunea că marja operațională e „în urcare constantă” (16,7% → 17,0% → 17,4% → 17,9% în 2022-2025). Ghidajul FY2026 implică 185,0/1.080 = 17,13% — prima scădere de marjă operațională în cinci ani, −72bp față de FY2025. Cauza e vizibilă în H1: marja brută a coborât la 21,3%, de la 22,1% (−80bp), în timp ce costurile de execuție (opex) au continuat să se dilueze normal. Motorul e o foarfecă preț/cost — ASP-ul net a crescut doar … (… → …) în timp ce inflația costului de construcție e ghidată la 2,5% pentru 2026 (față de ~1% în 2025), într-un mix împins spre produse mai ieftine (duplexuri 28% și apartamente 9% din vânzări, la … și … față de … la case). Nuanța onestă: 21,3% e la capătul de jos al unei benzi istorice de 21,7…, nu sub ea — marja se aplatizează, nu se prăbușește — dar afirmația „urcare constantă” e moartă și nu mai poate fi folosită ca motor de valoare.

Ce a mișcat cel mai mult evaluarea nu e nici una dintre ele, ci fluxul de numerar. Teza de referință folosea un owner earnings de …M, obținut dintr-o presupunere — profit net 2026E …M × o conversie „comprimată” de 55%, pentru că se aștepta ca WIP-ul să continue să înghită numerar. H1 2026 arată că presupunerea era prudentă din motivul greșit: investiția netă în WIP a scăzut de la …M la …M (…), iar cash flow-ul operațional a virat de la −…M la +…M, o răsturnare de …M într-un an. CFO-ul Richard Ball a spus explicit în conferință că nu mai vede „investiția netă materială în teren pe care am fi văzut-o în ultimele 24 de luni”. Baza mea re-derivată e FCFE 2026E = …M — și verificarea care contează: media FCFE realizat pe ultimii patru ani (2022-2025) e …M, deci cifra nu e o proiecție îmbrăcată în haine de fapt, ci și media a ce a livrat compania efectiv.

Valoarea estimată (interval, cinci modele triangulate): de la … (DCF conservator, WACC 10%/g1 7%/gt 1,5%) prin … (multiplu istoric 10,2x pe EPS 2026E) și … (EPV Greenwald la WACC 8,7%) până la … (DCF central) și … (DCF optimist). Mediana celor cinci e la … sub preț; Monte Carlo pe 20.000 de scenarii dă o mediană de … și doar ** … probabilitate ca acțiunea să fie subevaluată**. Consensul brokerilor (4 analiști, MarketScreener) e la … = …, iar cea mai optimistă țintă publicată (Berenberg, …) la … — cazul meu central de … e peste tot ce publică piața, ceea ce e un semnal de prudență, nu de descoperire.

Verdict: INTERESANT / DE URMĂRIT — și mai puțin atractiv decât la 26 iulie. Compania a livrat mai bine decât se aștepta pe volum și pe numerar, dar prețul a urcat mai repede decât valoarea: marja de siguranță din cazul central s-a comprimat de la … la …, iar podeaua fără credit de creștere (EPV + multiplu istoric, 209-…) e acum cu 7… SUB preț, față de „practic egal” în iulie. Cumperi azi calitate reală (ROE 17%, D/GAV 18,6%, fără scadențe până în iunie 2029) la un preț care încorporează deja execuția ghidajului. Convergență cu scorul GBL prior (68,3% — INTERESANT): puternică, cu mențiunea că argumentul care susținea partea de sus a intervalului (expansiunea de marjă) a dispărut.